Article 12 : L’indispensable volume d’échanges (1/4)
Lorsqu’on me demande quel est le secret d’une analyse pertinente, je réponds qu’il n’y a pas de secret, mais qu’il convient avant toute chose de ne pas négliger les volumes de transactions et qu’il faut même considérer la relation entre les prix et les volumes comme le cœur de l’analyse technique ! Ainsi, je n’arrive toujours pas à comprendre qu’un grand nombre de personnes se proclamant analystes techniques ne se servent pas des volumes de transactions pour forger leurs prévisions, d’autant que cette variable est aisément disponible de nos jours. De même, la plupart des ouvrages portant sur l’analyse technique n’accordent qu’une place très marginale aux volumes d’échanges, tandis que certains, encore plus stupéfiant, n’en parlent même pas ! Dans la mesure où le technicien travaille déjà sur la base d’une quantité d’informations extrêmement limitée, je me demande quelle peut être sa crédibilité s’il se passe des volumes, et j’émets de sérieux doutes sur sa compréhension des fondements de cette discipline !
Dans Analyse technique et gestion de portefeuille, publié en 1988 à la suite du krach boursier de 1987, je m’étais contenté d’expliquer les quatre relations de base entre les prix et les volumes, utilisées pour l’interprétation des graphiques. Vingt ans après, ma connaissance du comportement des marchés et mon expérience de la prévision m’amènent à approfondir considérablement cette donnée indispensable à toute analyse technique digne de ce nom !
L’enjeu des volumes est de taille, car ce sont eux qui reflètent la psychologie des investisseurs, ce sont eux qui sont à l’origine du prix. S’il n’y avait ni volume demandé ni volume offert, il ne pourrait y avoir de prix ! Le volume représente davantage qu’une information complémentaire ; il est à l’analyse technique, ce que les nombres premiers sont à l’arithmétique. Certes, l’objectif de la prévision chartiste est de prévoir avant tout le sens que va prendre l’évolution des prix, mais la seule connaissance de ces derniers ne permet nullement de déduire l’information détenue collectivement par le marché, ce qui est la finalité même de l’analyse technique. Le volume d’échanges est la seule variable qui permette notamment de cerner et de mesurer les phénomènes de suivisme. C’est la variable clé qui autorise à établir le lien entre la finance comportementale et l’analyse technique.
C’est pourquoi la constatation d’une tendance à la hausse ou à la baisse et sa mise en évidence graphique n’ont de sens que si elles sont conjuguées avec une analyse des transactions afin de déterminer à quelles conditions la tendance peut se poursuivre, et quels sont les risques d’un retournement. Un argument supplémentaire qui devrait vous inciter à ne plus vous passer des volumes réside dans ce qu’il existe aussi des tendances sur les processus aléatoires. C’est d’ailleurs l’un des arguments préférés des détracteurs de l’analyse graphique qui font valoir que si l’on génère des nombres au hasard, qu’on les cumule pour construire un graphique, il sera également possible de distinguer des tendances, d’où ils concluent fallacieusement que tendances boursières et tendances aléatoires sont identiques. Or comme l’a suggéré le grand mathématicien français Emile Borel, « si le hasard imite la périodicité, la périodicité peut aussi imiter le hasard », d’où la nécessité de se servir des volumes afin de séparer le bon grain de l’ivraie.
Les volumes permettent également d’apprécier la liquidité d’un titre, un critère important pour le chartiste, surtout si son horizon de prévision est à court terme. Il est en effet préférable de pratiquer l’analyse technique sur des marchés liquides, c’est-à-dire des marchés où les volumes échangés quotidiennement sont suffisamment importants pour que les acheteurs et les vendeurs puissent trouver très rapidement des contreparties sans faire décaler les prix à la hausse ou à la baisse.
1 Typologie des volumes
Tout au long de ma carrière, j’ai pu constater que l’utilisation des volumes posait des difficultés non seulement aux néophytes, mais également à bon nombre de professionnels. Il faut tout d’abord savoir de quel volume on parle car la typologie des volumes montre qu’il y en a de plusieurs sortes. Il faut ensuite, et c’est le plus important, éviter de tomber dans certains pièges qui peuvent s’avérer particulièrement nuisibles à l’analyse.
1.1 Les transactions sur les marchés au comptant
Le volume des transactions
Bien qu’il puisse s’exprimer en pourcentage du nombre d’actions composant le capital d’une société, le volume des transactions est habituellement mesuré par le nombre de titres échangés au cours d’une séance de Bourse. Dans tous les cas, et contrairement à ce que j’ai pu souvent lire ou entendre, le nombre d’acheteurs n’est pas nécessairement égal au nombre de vendeurs, cela n’est même jamais le cas. C’est en effet parce que la taille des intervenants est inégale et que les marchés boursiers ne satisfont pas à la condition d’atomicité, qu’il n’est pas rare que deux ou trois acheteurs puissent se confronter à plusieurs centaines de vendeurs, sans pour autant que les prix baissent.
S’il n’y a pas égalité entre le nombre d’acheteurs et de vendeurs, il y a par contre une parfaite égalité entre le nombre de titres achetés et le nombre de titres vendus, ce qui n’est pas du tout la même chose : pour 1 titre acheté, il y a toujours 1 titre vendu en contrepartie. C’est pourquoi l’expression « nombre d’actions vendues sur la séance » est également employée pour désigner le volume des transactions. D’ailleurs, on pourrait remplacer « nombre d’actions vendues » par « nombre d’actions achetées », cela reviendrait au même. Dans le jargon du marché immobilier, on parle également de vente de logements anciens pour désigner les transactions qui ont été réalisées.
La représentation la plus courante et la plus traditionnelle des volumes consiste à les symboliser sous la forme d’un histogramme, généralement sur le même axe que les prix, mais avec une échelle différente. Chaque bâton de la courbe traduira le volume échangé au cours de la séance correspondant à l’échelle du temps choisie. Si l’échelle est hebdomadaire, le bâton représentera le volume échangé sur la semaine. Si l’échelle est horaire, chaque bâton traduira le volume qui s’est échangé pendant une heure de cotation, etc. Le premier travail du chartiste sera de repérer des tendances sur l’histogramme à partir de l’observation de pics de volumes de plus en plus élevés (tendance haussière) ou de plus en plus faibles (tendance baissière).
Figure 4.1 – Histogramme des volumes sur TOTAL
Pour une meilleure lisibilité, les bâtons noirs représentent les volumes échangés lors des journées baissières, tan- dis que les bâtons gris indiquent les volumes négociés pendant les journées haussières (clôture des prix au- dessus de celle de la veille).
Les capitaux échangés
Parfois les volumes de transactions sont exprimés en valeur ; on parle alors de capitaux échangés ou d’activité du marché. Pendant une séance de Bourse, les capitaux négociés sur une action correspondent au nombre de titres qui se sont échangés sur cette période, multiplié par leur cours de négociation. Une mise en garde est toutefois nécessaire et j’attire votre attention sur le fait que l’information apportée par les capitaux échangés est largement sujette à caution dans la mesure où le technicien doit se polariser sur la relation entre les volumes et les prix pour analyser la force d’une tendance. Comment dans ce cas comparer les capitaux échangés aux prix, si ces premiers tiennent déjà compte des seconds ? A l’évidence l’interprétation peut s’en trouver faussée. C’est pourquoi il est techniquement incorrect de travailler directement sur la valeur des actions vendues en Bourse.
Figure 4.2 – Différents volumes sur BOEING
La hausse du cours de Bourse de Boeing de 2003 à 2007 masque la réalité de la dynamique des échanges. Alors que sur le graphique des capitaux échangés (en haut, à droite), la tendance est nettement haussière, ce n’est plus le cas avec le graphique des volumes (en bas, à gauche) ou celui du pourcentage des capitaux échangés (en bas, à droite). Dans ces deux derniers cas, la tendance est légèrement baissière.
Représenter les transactions par les capitaux échangés est donc particulièrement trompeur. Or cette façon de faire est propre à la plupart des indices boursiers, à l’exception de l’indice Dow Jones pour lequel les volumes négociés ne tiennent pas compte des prix mais sont représentés par le nombre de titres échangés sur chacune des trente valeurs de l’indice. On peut regretter que cela ne semble nullement gêner nombre de chartistes qui continuent à se servir des capitaux échangés pour analyser les transactions sur les indices tels que le CAC40, le DAX ou le SP500. Dès lors, il n’est pas étonnant que la pertinence de leurs analyses tende vers zéro !
Que faut-il faire alors pour supprimer ce biais et améliorer la pertinence de l’analyse ? La première solution consiste à exprimer les volumes en pourcentage de la capitalisation boursière des valeurs de l’indice. Il suffit simplement de diviser les capitaux échangés sur l’indice par le montant de sa capitalisation boursière. La seconde solution commandée par le bon sens consiste à recourir au même calcul pour les volumes que pour celui élaboré dans la construction de l’indice. Si l’indice est une moyenne pondérée, à l’instar du CAC40, alors il faut faire de même avec les volumes. Si Total et Dexia représentent respectivement 18% et 0,25% de l’indice, il faut qu’il en soit de même avec leurs volumes.
Figure 4.3 – Capitaux échangés et volumes pondérés sur le CAC40
A première vue, le graphique des capitaux échangés (à gauche) et celui des volumes pondérés (à droite) paraissent identiques. Pourtant il n’en est rien, sur toute la période, le coefficient de corrélation entre les deux n’est que de 40%. De septembre 1998 à août 2000, les premiers ont été multipliés par deux contre une légère baisse pour les seconds.
A l’époque je me souviens de nombre de commentaires techniques qui prédisaient la poursuite de la hausse du CAC40 en se basant naïvement sur la forte progression des capitaux échangés, au lieu de faire preuve de bon sens et d’utiliser les volumes pondérés. De novembre 2000 à octobre 2003, la hausse des volumes pondérés traduit un rapport de force favorable aux vendeurs, ce qui n’est pas le cas avec la baisse des capitaux échangés. Puis, de novembre 2003 à avril 2005, les volumes pondérés sont en diminution, tan- dis que les autres sont stables. Enfin, à partir de septembre 2005, on a pu assister à une hausse des volumes pondérés qui culminent en novembre 2008, alors que les capitaux échangés sont à leur maximum en janvier 2008 et commencent à baisser à partir de cette date, laissant croire que la pression vendeuse est en train de s’essouffler.
Les applications et les blocs
Une autre difficulté pouvant nuire à l’utilisation et à l’interprétation des volumes sur les actions concerne la présence d’applications et de blocs. Les premières se produisent lorsque deux ordres de sens contraires provenant du même intervenant sont intentionnellement exécutés l’un contre l’autre, dans le contexte du marché. Quant à l’opération en bloc, elle a lieu lorsque des intervenants s’arrangent pour conclure un échange de grande taille en dehors du marché (de gré à gré). La logique veut donc que les applications soient soustraites (si elles ont été intégrées dans les volumes échangés) et qu’on ajoute les blocs (si cela n’a pas été fait).
Le tick-volume
Un écueil supplémentaire peut résider tout simplement dans l’absence d’informations sur les volumes de transactions. Quand j’ai commencé à animer des séminaires à Genève, en 1990, les volumes sur les actions suisses n’étaient pas rendus publiques. La situation s’est depuis nettement améliorée. Il reste toutefois le cas des changes où le caractère déréglementé et décentralisé de ce marché ne permet pas de connaître les volumes échangés, du moins en temps réel. On peut néanmoins contourner l’obstacle en utilisant l’information donnée par le tick-volume. Un tick se définissant comme l’échelon de cotation minimal, le tick-volume correspond à la somme de chaque changement de valeurs du cours pendant une période de référence.
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