Je me souviens d’un temps où les investisseurs français étaient les plus gros actionnaires des mines d’or sud-africaines, au point que les volumes échangés sur celles-ci étaient plus importants à Paris qu’à Joburg. Mais les temps ont changé et le déclin progressif des gisements a entrainé la disparition des mines d’or sud-africaines de la cote parisienne. J’ai même appris, il y a quelques temps, que la mine de Driefontaine, jadis la plus importante mine du monde, allait bientôt fermer ses portes.

Si l’Afrique du Sud, le Canada, l’Australie et les Etats-Unis représentaient à eux seuls 60% de la production mondiale d’or en 1990, ces quatre pays n’en représentent plus aujourd’hui que 30%. Entre temps, de nouveaux pays producteurs sont apparus, à l’instar de la Chine qui a détrôné l’Afrique du Sud de son rang de premier producteur mondial. En 2017, la Russie et le Pérou sont entrés dans le club des cinq premiers producteurs d’or.

Des changements sont encore à attendre dans ce classement car la mise en exploitation en 2024, près de Quito, de ce qui pourrait bien être la seconde plus grande mine du monde, devrait propulser l’Equateur au troisième rang des pays producteurs.

Les coûts de production : une variable fondamentale pour déterminer le potentiel d’appréciation d’une mine d’or.

Entre 2004 et 2012, les coûts de production des mines d’or ont sensiblement progressé, en raison notamment de la baisse de concentration d’or dans le minerai, de la hausse des prix de l’énergie, de celle du coût des infrastructures et des salaires. A cela s’est ajouté une mauvaise gestion des mines aurifères, corsetée par une bureaucratie toujours plus pesante, mais également des acquisitions externes réalisées à des prix souvent excessifs. Sans parler des règlementations environnementales de plus en plus draconiennes ou des taux d’imposition de plus en plus élevés. Sans y voir de relation de cause à effet, le remplacement de nombreux PDG, à partir de 2012, coïncide avec l’inversion de cette  tendance puisque d’un sommet à 1250$, le coût moyen de production est redescendu au-dessous de 1000 $ l’once selon les derniers chiffre du World Gold Council.

Outre la perspective d’une nouvelle tendance haussière sur les prix de l’or, dont nous avons déjà parlé dans un précédent  post, la meilleure transparence sur les coûts de production des mines d’or est le second argument que nous mettons en avant pour s’intéresser à nouveau à cette classe d’actif.

En effet, il y a encore quelques années, les sociétés minières se contentaient de publier leurs « cash cost », c’est-à-dire le coût de production liés uniquement à l’exploitation de la mine. Pour les dirigeants, cet indicateur offrait l’avantage d’embellir la situation, mais pour l’actionnaire, il surévaluait considérablement la rentabilité réelle de la mine. Du coup, les bénéfices que laissait présager la différence entre le « cash cost » et le prix élevé de l’or étaient rarement au rendez-vous.

Sous l’impulsion des acteurs de l’industrie aurifère, et notamment du World Gold Council, de nouveaux ratios plus réalistes sont devenus les normes du secteur.

C’est le cas du « all-in sustaining cost » calculé à partir du « cash cost » auquel on a rajouté les coûts de développement des mines existantes afin qu’elles accèdent à de nouvelles réserves, mais également les frais liés à la fermeture d’un site minier ainsi que les dépenses administratives de fonctionnement.

En ajoutant des charges exceptionnelles telles que les dépenses d’exploration pour trouver ou acquérir de nouveaux gisements, ainsi que celles nécessaires à la construction des nouvelles infrastructures, on obtient le « all-in-cost », un ratio sensé beaucoup mieux refléter la réalité des coûts de production à long terme.

Un effet de levier très significatif sur les bénéfices prévisionnels.

Ces nouvelles normes comptables permettent dorénavant aux analystes financiers d’établir des prévisions de bénéfices beaucoup plus pertinentes. Mesuré à l’aune de l’indice DAXglobal Gold Miners, le consensus sur les prévisions de bénéfices des actions qui composent l’indice est en hausse de près de 13% depuis le début de l’année. En glissement annuel, son taux de croissance est remonté en zone positive et s’établit à +5% (Cf. chart ci-après).

Après la phase de « recovery », le BNA prévisionnel (next 12 months) de l’indice DAXglobal Gold Miners est entré dans une phase de croissance qui ne fait que commencer et qui va se poursuivre au fur et à mesure de la hausse du prix de l’or. En dépit d’une hausse de 28% de l’indice depuis le début de l’année, il n’est donc pas trop tard, selon nous, pour prendre le train en marche sur les mines d’or.

Et si la hausse, en glissement annuel, du cours de l’indice est supérieur à la hausse des prévisions de bénéfices, ce n’est pas un problème. L’histoire permet d’établir la règle empirique suivante, à savoir que les prix continuent de s’apprécier quand leur momentum dépasse celui des bénéfices prévisionnels et que celui-ci est orienté à la hausse. Or la progression du momentum sur les prix n’en est qu’à ses débuts si l’on considère le fait qu’il a atteint le seuil de 90% en 2016, contre 25% actuellement (Cf. chart ci-dessus).

Conclusion :

Toute hausse de l’or impactera favorablement les profits des sociétés aurifères et donc leurs cours de Bourse. Dans la mesure où nous anticipons une remontée des prix de l’once d’or à 1600 $ d’ici à 12 mois, et compte tenu d’un coefficient Béta sur l’indice DAX Gold Mining de 1,5 actuellement, il n’est pas déraisonnable d’envisager un potentiel de hausse proche de 25% sur cette classe d’actifs.

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